本月，博客（公众号）将逐步恢复更新，祝还在假期的朋友吃好玩好，在工作的朋友新的一周顺利！

节选北京时间7点发给机构客户晨报的部分内容，供参考。

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周一亚洲早盘，美股期货低开，标普和纳指一度跌超1.5%，10年期国债期货跌3个基点，现货黄金上涨超3美元。WTI小幅高开。日元兑美元升破146关口。市场抛售恐慌中，请密切关注期权市场Vol/Gamma等指标变化：RiskMacro_Vol Greeks Monitor.DailyUpdate.pdf

今天（20240805），主要有美欧日英等7月份S&P PMI发布、ISM非制造业指数、美联储3季度SLOOS等发布。另外，联储Mary Daly和Austan Goolsbee均有讲话。

如下选择了十条信息供快速浏览，更快更体系化的还是建议刷周报（需登录飞书）： RiskMacro W32@20240805

新的一周开始，祝大家顺利！

1. 一周前瞻 (BNY)

八月来临，市场已经放弃了一个宁静的夏天，随着波动性上升，即使假期和下周的日历清晰表明，新闻变少可能对仍在努力理解事件转折的投资者不是好事，技术图表崩溃，并且经济模型闪烁红灯，推动预期美联储在九月降息 50 个基点。如果美联储像许多人声称的那样落后于就业曲线，那么经济出现非线性下滑的风险就会上升，消费者和企业利润之间将出现负螺旋式下降。

未来一周将考验这一新故事情节以及澳大利亚央行、印度储备银行和墨西哥央行的前瞻性指引的合理性。美国以外的焦点将是重要的，因为地缘政治无处不在，还有对中国和欧洲（尤其是德国）经济增长的担忧。全球 PMI 报告和中国 CPI 将与美国民意调查一起用作晴雨表，以确定特朗普交易是否有回报。美元走弱给市场带来的缓解远低于许多人的预期，资产类别之间的相关性正在破裂，加剧了人们对未来更大波动冲击的担忧。

标普500的美联储看跌期权（FED PUT）在哪？简单的答案是更低。找到美联储基金的合适水平引发了关于FOMC政策指导方针和第三导火线 – 金融稳定风险的辩论。上周美国股市的下跌和经济数据持续放缓推动了这场辩论。正如《金融时报》警告美国衰退仍有可能出现。一些人认为，降息只会助长资产泡沫。降息的前景可能在一定程度上支撑股市，但标普 500 指数的持续上涨势头最近出现了波动，因为投资者开始质疑 AI 是否能够提供所需的收入来弥补目前承诺的巨额资本投资。尽管降息即将到来，但这种情况还是发生了。未来一周最大的担忧是 VAR 冲击风险——市场触及迫使进一步抛售的水平。市场杠杆通常会使这种平仓风险更大。金融状况对实体经济的影响需要平衡。在这种时候，财富与收入的划分变得很重要，因为只要周期不会摧毁就业，投资者遭受的损失就比工薪阶层更大。下周关注美国数据的关键点将围绕进一步出现的就业疲软迹象以及周五的报告对整个经济究竟产生了多大的负面影响。

总结：美国市场正处于流动性问题阶段，美国金融业监管局 (FINRA) 表明保证金使用量创纪录，且仍有更多借贷空间。到目前为止，股价下跌尚未迫使许多人放弃头寸，而且在投降之前，尚不清楚这是否是“安全市场”。确定美元疲软或其他利率指导是否有助于或平息市场将成为故事的一部分，地缘政治事件如何发展也将是故事的一部分。在确定之前，波动性仍将持续。美元抛售尚未解决问题，因此预计其他市场也将迎头赶上。

参考来源：BNY_ Macro Week Ahead & Themes_Non-Linear – 20240805.pdf

2. 中国经济 (GS)

GS认为中国经济在本周（20240805）需关注的最重要的三个主题为：

• 促进增长的政治局会议：7 月份的政治局会议（7 月 30 日）承认国内需求疲软，呼吁加强反周期措施，并概述了货币、财政和房地产政策放松的广泛指导方针。这符合我们的预期，也符合我们对全年 4.9% 实际 GDP 增长的预测。8 月 3 日，国务院发布了一份关于促进服务消费的文件。好消息是政策似乎更加注重消费，但坏消息是政府促进消费的愿望背后似乎没有太多额外的财政资源。
• 7 月 PMI 疲软：迄今为止发布的 7 月 PMI 表明，经济活动从 6 月到 7 月有所减弱（国家统计局制造业 PMI从 49.5 降至 49.4，国家统计局非制造业 PMI从 50.5 降至 50.2，财新制造业 PMI从 51.8 降至 49.8）。尽管财新制造业 PMI 大幅下降，但其新出口订单分项指数保持相对稳定（7 月为 50.5，6 月为 50.6），这表明国内经济疲软可能是经济下滑的主要原因。第二季度 GDP 数据令人失望，7 月经济活动低迷，这解释了为什么政策制定者最近对经济增长持乐观态度。
• 人民币暂时走强：受8月2日公布的美国非农就业报告弱于预期的影响，市场对美国经济衰退的担忧加剧，美元遭遇抛售，人民币兑美元明显走强。短期来看，市场对美联储降息力度加大的预期可能抑制美元兑人民币升值。但中期来看，我们认为基本面仍支持美元兑人民币走高，一方面是中国房地产/地方政府融资平台去杠杆和货币政策放松，另一方面是特朗普关税风险。

参考来源：GS_China_ Three things in China 20240805.pdf

3. 美股 (MS & GS)

MS: 周日启动 | 全球宏观经济的下一步是什么？消费者有多疲弱？

在过去几个月里，我们与客户的讨论集中在消费支出的放缓和领先指标上，这些指标表明可能会持续下去。毕竟，正是消费者在去年支撑了增长，并挫败了许多人担心的硬着陆。因此，如果家庭消费现在比预期下降更多，这是否意味着投资者需要重新开始担心？考虑到估值的飙升和围绕盈利增长的预期，仅仅一个增长失望很可能会导致与消费相关和其他周期性股票的进一步表现不佳，因为这在更广义经济中得到了体现。

从宏观角度来看，数据仍然是混合的。我们应该注意，投资者将焦点放在劳动力市场，作为这种趋势的关键决定因素。上周五不及预期的报告并没有帮助解决这个问题，只是增加了劳动力趋势的减弱。总体而言，宏观数据表明我们正处于经济周期后期的减速阶段。相比之下，微观数据表现不够坚挺，并且在增长方面出现了更为明显的恶化，特别是在消费者服务领域，最近出现了盈利修订的大幅下滑。具体来说，我们看到一些航空公司、餐厅、酒店、汽车和信用卡公司出现了更多的盈利不及预期或者业绩预期下调的情况，这表明减速不仅仅局限在部分过度消费的领域，就像在2022年至2023年一样。即使奢侈品公司也提到了美国的疲软。当然，一些消费者公司在这些领域中表现良好，但总体而言，微观数据显示消费者的表现比宏观数据更为疲弱。这种分歧的显著特点在于微观数据往往更具前瞻性，尤其是基于公司指引的盈利修订。

与此同时，有关消费者的一些更具前瞻性的宏观调查数据已大幅下降，包括ISM非制造业（服务）采购经理人指数调查和消费者信心。对于ISM采购经理人指数，订单（调查的领先组成部分）比总指数更低。这项调查往往比制造业采购经理人指数更为波动，因此周一发布的7月PMI将是关键，以确定6月份的下降是否是下行趋势的开始。在消费者信心方面，密歇根大学和会议委员会调查均有所减缓。更重要的是，它们最近由目前情况组成主导，这通常在消费者承受压力之前能更好地维持。值得注意的是，这种下降正与较弱的微观数据相一致。问题的关键在于，今年消费者一直在走弱，随着第二季度的软弱变得更加明显，这在Macro和微观数据中都有体现，现在这些数据都表明较预期更弱的第3季度已经开始。鉴于消费者对经济整体健康的重要性，这对我们来说仍然是一个关注点。

过去一个月压制股市的另一个变量是估值，这仍处于过去20年中最高的一成位。值得注意的是，估值对盈利修订广度敏感，上个月变为负值。标普500盈利修订广度上一次跌入负值区域是去年秋天。2023年7月至10月间，市场估值从20倍下降至17倍。两周前市盈率为22倍，现在为20倍。如果盈利修订继续减弱，正如季节性趋势所暗示的那样，这些估值很可能还会进一步下跌。我们的12个月目标倍数为19倍，股票整体的风险/回报仍不利。在市场表面之下，我们继续推荐优质+防御型（而不是增长型）的偏好。这与我们利率策略团队持续推荐的牛陡bull steepener相吻合。

参考来源：MS_Michael J Wilson_How Weak Is the Consumer_20240804.pdf

GS David Kostin 20240803周报中指出，7 月份就业报告显示，美国劳动力市场恶化程度超出预期。投资者对美国消费者健康状况的担忧加剧，导致非必需消费品行业成为今年迄今表现最差的行业（0%）。尽管回顾第二季度的盈利结果和最近的宏观数据表明消费者收入和资产负债表仍然健康，但消费支出和企业销售增长的变化最终才是消费类股票回报的最重要驱动因素。我们的经济学家预测美国消费支出将逐渐放缓，这意味着 2025 年的销售增长将低于普遍预期。我们认为消费类股票的风险仍然偏向下行。

参考来源：GS_US Weekly Kickstart_ The US consumer today vs. tomorrow through the lens of micro company and macroeconomic datapoints 20240802.pdf